老鷹資本的故事：別讓數值「預測」破壞了真正的遠見！

大數聚

20211101

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本文節錄自《樂觀者的遠見》一書，作者比娜•文卡塔拉曼Bina Venkataraman，由時報出版提供，未經同意請勿任意轉載！

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文／比娜•文卡塔拉曼Bina Venkataraman

童年時，每一年父母都會在衣櫃門板上標記我的身高。我因此有一種進步的滿足感：我越長越高了。看著一個重要數據穩定上升，對群體而言，同樣令人感到欣慰。正因為如此，企業與組織才會記錄受訓員工的人數、提供的餐食、賺取的獲利、通過的考試，以及受到懲戒的犯罪者。這些措施似乎是評判一項計畫或一個人進步的簡單、客觀方法，你只需要知道選定的數據是在上升或下降就好了。慈善團體、投資公司、非營利事業、政府機關，當然，還有公司行號，均倚重這類指標來做出決策。

然而，達成數據目標跟達成實際目標是兩回事。成千上萬人或許受訓成為農民或工程師，但可能只有一些人持續從事他們的新工作。我們或許在社區裡提供成千上百份餐食，卻無法解決人們挨餓的原因。一家公司在邁向崩潰之際也能夠賺錢。學生們可以考試及格，卻沒學到對人生真正有用的東西。城市的犯罪與暴力猖獗，坐牢的人越來越多。

避開短視的指標

二○一○年印度微型貸款危機爆發前夕，不是只有馬哈揚等個人被短視近利的指標給矇蔽。企業與投資公司動員起來，努力達成數據目標，包括提高特定地區的貸款金額。微型貸款企業向投資者報告他們的高貸款償還率和貸款資產組合擴增。在危機時期，許多微型貸款業者倒閉，其他業者則債台高築，因為他們未能察覺到這個產業正要掀起的一場災難。

我們在檢視這類事件時，可能會遽下結論認為，團體組織不應再依賴數值目標。可是沒有這些目標，事情可能變得更糟。政府機構可能依據盲目的信任和無限的耐心去評估產品或援助計畫是否發揮作用，而不是合理的判斷。企業或許拿長期思考作為藉口，為他們的平庸或失敗辯護。領導人或許忽略中期措施所顯露的未來災難信號。這將構成未能充分衡量的危險。

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在理想的世界，企業應該思考未來，而不只是為了眼前必須創造業績。指標可讓團體組織的人看到自己有所進展，在事情出錯時修正路線，將長期計畫切割成較小的步驟。你需要長期檢視資料點，而不只是用快照形式，才能看出市場成長、氣溫不斷升高或者投資組合虧損等趨勢。

那麼，企業組織如何在合適時間選擇合適指標，並且避開短視的指標呢？

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老鷹資本的故事

羅夫奧與貝絲．柯瑞（Ravenel and Beth Curry）懷著忐忑不安的心情搭上飛往奧瑞岡的飛機。當時是一九九八年，股市因為新創科技公司而一片火熱。網際網路改變了一切，或者說看起來如此，華爾街投資者以驚人的本益比買進所謂的「達康」（dot-com）公司，像是線上時裝商店、寵物用品商店、運動新聞網站，而這些公司根本尚未證明他們的成功可以持久。這種高價具有傳染性，蔓延到整個股市，而且不斷上漲了一年以上。科技股成為投機者快速獲利的來源，他們趁著機會不斷交易股票以賺取更多利潤。

柯瑞夫婦不但沒有從中獲利，反而他們在養大三個小孩後所創立的投資公司，似乎已經搖搖欲墜。他們的客戶，包括富裕家庭、年金基金和大學校產基金，都要求開會，想把他們的資金撤出。柯瑞夫婦招募不到新資金。數年後我們在紐約市會晤時，羅夫奧這麼跟我說：「沒有人要給我們資金。」

羅夫奧其實不能責怪那些人。他的基金已經連續四年沒有達成用以招徠近期投資人的基本指標。該支基金表現落後標普五百指數，投資者獲得的回報還不如直接去投資追蹤大盤指數的被動型基金。神智清醒的人大多數認為沒必要支付昂貴費用給基金經理人，除非他們獲得的報酬優於指數型基金。而一九九八年眼看即將成為柯瑞夫婦最糟糕的一年。

他們在十年前創立自己的基金公司，老鷹資本管理公司（Eagle Capital Management）。羅夫奧．柯瑞在南卡羅萊納州一個小鎮出生及長大，大半職業生涯都在為別人工作，包括金融公司摩根（J.P. Morgan）和H.C. Wainwright，後來則管理杜克大學校產基金。他覺得，在短暫回合內交易公司股票並不怎麼有趣。隨著對沖基金如雨後春筍般出現，越來越多交易員進入股市，採用越來越精密的演算法改進交易，想要有突出表現也很困難。

「你很難藉由預測季度獲利來取得競爭優勢，因為你很難打敗成千上萬交易員；況且，那乏味得要命。」

羅夫奧靠在曼哈頓中城辦公室的扶手椅椅背上說著。

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在幾乎人人都是交易員的世界裡，他想要當個違抗市場共識的投資者。他想要買進一支股票並長期持有，直到該公司實現開創新市場或發明新產品的長期目標。羅夫奧認為，為別人工作的話，他便無法輕易實踐這種理念，他必須自行創業。他的妻子貝絲最初是家庭主婦，在家帶孩子，後來從事金融業，現在和他一同創業。

公司草創之初，柯瑞夫婦並不介意流失與他們投資理念及風格不同的客戶。他們有一名客戶以前是中西部一家連鎖藥局的老闆，後來把藥局賣給一個全國品牌，然後把一大筆錢交給老鷹資本管理。羅夫奧跟那個人說，他們是依據一家公司未來五年到七年的潛在成長，謹慎評估之後才進行投資，而不會跟隨股市雜音起舞。

柯瑞夫婦開始管理那位藥局大亨的資金才兩週，那個人便打電話來問說投資得怎麼樣。羅夫奧回答，時間還太短，看不出來。那個人每兩週便打電話來詢問他的投資成果。有時候，他會在看過當週某支個股的表現之後，打電話表達他的擔憂。每次他聽到的回答都一樣：時間還太短，看不出來。

羅夫奧明白，這個人之前是藥局老闆，養成了每兩週檢查進度的習慣。藥局設在日用品店面的後方，為的是讓人們去領處方箋藥物時經過貨架，順便買些東西。藥房經理每兩週會審視貨架，看看庫存的情況。在他們的行業，每個月兩次盤點，不僅是銷售狀況的指標，也可看出生意好不好。

「他無法適應以長期觀點來評量進度，因此，沒多久我就告訴他可以去找別家公司用那種方式管理他的資金，他便離開了。」羅夫奧不在意地聳聳肩。

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到了一九九○年代後期，市場氛圍已大不相同。失去一名客戶很可能敲響投資公司的喪鐘。他們很難評估拒絕加入網路盛況這項決定的後果。對柯瑞夫婦和他們的基金來說，那是艱困的一年。先前相信他們投資策略的人們，看到朋友投機炒作、每日或每週交易高價股票而撈了不少錢。他們把資金轉移到別處時，總會說科技已改變了市場的一切，而老鷹資本卻沒有搭上這班車。眼看那麼多人賺了那麼多錢，很難不心動而想趕搭這班車，不只是老鷹資本的客戶們，柯瑞夫婦也一樣。他們想著要不要改弦易轍來取悅客戶。

羅夫奧擔心即將會晤的大學校產基金客戶將帶來更多壞消息。在飛機上，他回想起自己創業的初衷。他不認同以市場主流在一段時間認定的高價買進股票，而主張買進具有長期成長前景、遭到市場低估的公司。他認為，當時大多數科技股都是愚蠢的押注，而且股市漲過頭了。但是，如同他的客戶，看到每個人都因為科技股致富，令他益發感到不安。

彼得．羅斯柴爾德（Peter Rothschild）當時負責管理奧瑞岡大學基金會的投資，主持校產基金委員會。該基金會於一九九○年代將數百萬美元交給老鷹資本管理。羅斯柴爾德欣賞它是一家小型投資公司，因為他認為作為一名客戶，該大學將會得到更多的注意。他亦認同依據價值而投資公司股票的理念，不只是因為股價在股市狂熱當中上漲。這種投資策略在一九九○年代初期績效良好，老鷹資本締造可觀回報。如今，同樣的策略卻造成擔憂。

羅斯柴爾德請柯瑞夫婦搭機過來跟他會面。等他們到場時，他指出該公司的績效嚴重落後。「你們不想點辦法嗎？」他問說。

當下，羅夫奧想說他又要失去一名客戶了。這將構成重大打擊。然而，他決定克服恐懼，破釜沉舟。他說，他不認為股市泡沫將持續下去。股市泡沫對於他們管理該大學資金或者其他人的資金將不會有任何改變。

令柯瑞夫婦訝異的是，羅斯柴爾德宣布該大學校產基金將把更多資金交給他們管理。羅夫奧在接受我的電話採訪時指出，羅斯柴爾德請他們過去不是為了指責基金績效，而是想要判斷柯瑞夫婦在股市瘋狂之中是否仍保持冷靜。

在十八個月之間，股市便崩盤了。原先獲得注資數億美元的一些網路公司蒸發消失，其他公司股價墜崖式下挫。老鷹資本在一九九九年及二○○○年股市崩跌時一路長紅。那兩年間的增值遠遠彌補先前五年的虧損。目前，該公司管理的資產超過二百五十億美元，一九九八年至二○一八年間投資年化報酬率平均達一三％以上。這相當於那段期間標普五百指數年化報酬率的一倍以上。前瞻看法創造了美好未來。

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古德哈特定律

人們總想打敗指標。利用數值目標來驅動表現的組織必然會發現他們的目標被打折扣。這是古德哈特定律（Goodhart’s law）的結論。查爾斯．古德哈特（Charles Goodhart）於一九七五年提出這項定律，這位經濟學家自一九七○年代直到二十一世紀初葉，擔任英格蘭銀行（英國央行）貨幣政策顧問。

在實務上，這項定律的意義是，當一個組織要求人們達成一項指標，並在達標時給予獎勵，人們便會犧牲其他重要進展，甚或作弊，以求達成目標。十九世紀時，歐洲古生物學者根據中國農民挖出的恐龍化石碎片按件計酬，農民於是把化石砸成碎片以增加自己的報酬。這種做法有點類似當日沖銷（day trading）。

二○○一年後，美國公立學校採用學生標準化考試分數作為評量學校進度與教師績效的主要指標。但是，許多個案的數值指標削弱了真正的教育目標：學生學習。哈佛教育研究所的大衛．戴明（David Deming）在他對所謂「德州奇蹟」（Texas Miracle）的學校進行的研究證明了這點，這些學校成為二○○一年通過的「不讓任何孩子落後法案」（No Child Left Behind Act）藍圖。該法案要求各州為小學三年級到八年級以及中學一年級制定標準化考試。各州的考試各不相同，但都是用來評量學校在學生成就方面是否每年都有進步。學校與學區則是利用考試分數來評量教師。

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戴明比較在德州學校被考試分數指標評估的學生，與沒有用這項指標來評估的學生（在試驗階段）的長期成就，發現一些學校可能為了拉抬整體考試分數而阻攔或淘汰成績不好的學生。因此，這些德州學校的學生整體而言，在大學畢業率及收入方面遠不如「未考試」的同學。這種情況往往發生在已高於平均水準，卻想爭取優等的學校，他們不想在爭取高分時落敗。此外，考試對於表現落後的學校似乎也很管用。就像對沖基金投資者一樣，這兩類學校的行動似乎是為了避免損失，卻給學生的人生造成迥然不同的結果。其他報導已證實「為考試而教課」明顯抑制學生的好奇心，甚至導致一些教師與校長作弊，竄改學生的答案。這種指標或許適合末段班的組織，但不適合前段班。我們看了長期研究才明白這點，可是考試分數指標老早已蔚為主流。

別讓預測破壞了遠見

短視近利目標成為強大驅動力的情況最為明顯之處莫過於美國企業界。

現今，大多數公開上市公司的高層主管坦承，他們經常犧牲未來目標以達成他們設定的每季獲利目標。儘管理論上那些目標應該用公司長期存活來衡量，這種情況還是發生。

企業界這種為股東和華爾街分析師預測下季利潤的做法（稱為「發表財測」），在一九九○年代中期大為時興。美國國會通過「證券訴訟改革法」（Private Securities Litigation Reform Act），保障企業在預測下一季獲利時有免責權。這項法案讓企業高層無後顧之憂，得以任意預測高獲利以哄抬公司近期股價，進而提升他們的獎金，並充分反映出他們當下管理公司的風格。

然而，實際上，公司執行長在管理公司時往往確保他們達成獲利目標，以免讓投資人失望。根據他們自己的說詞，那些領導人為此放棄長期成長的重要投資與創新。壓力不僅來自於投資人，亦來自於領導人想要達成目標。研究證實，公司執行長在一個季度所分配到的股票越多，他們為了推升股價而削減的投資便越多。那個季度的唯一任務便是達成執行長所預測的財務目標。

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為奇異、百事公司、時代華納有線電視和許多其他美國代表性企業擔任顧問的紐約森特爾維尤（Centerview）合夥公司，其創辦人兼金融家布萊爾．艾佛隆（Blair Effron）告訴我，他時常看到公司高層主管根據季度財測而做出決策，並非純粹為了效率而削減成本，而且明白此舉將犧牲自家公司的未來。調查指出，僅是為了達成季度財測，超過八成的公司執行長與財務長願意犧牲研發支出，半數願意延後進行可為公司創造更高長期價值的新計畫。麥肯錫公司（McKinsey & Company）的一項二○一六年報告指出，八七％的公司董事會成員與高層主管感受到創造強勁短期績效的強烈壓力，儘管幾乎所有領導人都認同，對財務表現與創新而言，長期前景才是更好的指標。

凡是曾經面臨連串最後期限接踵而至的人，都會心有戚戚焉──當你不斷想要達成眼前的要求時，總是犧牲吃喝與睡眠，不理會重要但時機不恰當的事情。由於發布財測，企業領導人令他們自己陷入永無止境的最後期限困境。他們的指標讓自己永遠處於驚慌模式，就像把火星軌道探測器程式編寫錯誤的美國航太總署（NASA）工程師。或者，套句西里爾．康諾利（Cyril Connolly，譯注：英國文學批評家）說的話，他們變成海邊的潮水池，為了應付永不滿足的大海而總是乾涸。在這個案例，預測反而破壞了遠見。